中投证券：后股改时代估值体系崩溃势在必然

通过国际估值比较我们发现：中国溢价是长期存在的；除中国以外的新兴市场溢价却并不存在；自2006年中期至今，A股市场的溢价水平经历了先急剧膨胀后迅速萎缩这样一个大幅波动的过程；中国溢价曾经阶段性消失。

股权分置时代，经济增长和股权分置构成支撑中国溢价的两大支柱。

全流通时代，股权分置这一支撑A股溢价的重要支柱不复存在，前期双支柱支撑的高溢价估值体系的崩溃势在必然。

现在的后股改时代，股权分置这根支柱对A股溢价的支撑可能将不再重现，宏观经济将不得不独立支撑未来的中国溢价，我们按照全流通时代的标准来建立现在的估值体系可能并不算过于超前。这成为我们确定未来估值水平依据。

将中国与其他新兴市场进行比较时，不仅要看到优势，也要看到不足：非市场因素导致的高增长今后面临可持续发展的瓶颈；制度方面的不足使得高增长带来的中国溢价难以充分发挥；资本市场的估值水平受到产业资本收益水平的制约。这些因素将在我们的估值中予以体现。

在市场估值中枢确定上，我们运用以DDM估值等4种估值方法，采用简单平均方法，得出A股市场合理估值水平的价值中枢为 上证指数(行情 股吧)2725点，波动区间下限为2157点，上限为3605点。

在行业相对价值挖掘上，我们运用四种行业比较分析方法，得出相对估值水平较低的行业有银行、运输、能源、制药生物科技及生命科学。