2005-11-22 15:35:00 来源: () 网友评论篇
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发行商现时持有600万份ETF,每份的平均买入价为0.933元,但现货价已回落至0.875元,发行商的亏损为每份0.058元。由第一日及第五日期间,现货价涨涨跌跌,最后回到0.875元的价位,但发行商已因为高买低卖而招致了损失。由于股价的涨跌将继续,发行商将会因为每日调整Delta值而招致更大的损失。到权证到期时,发行商将会比较避险成本和发行权证所得的款项,如果避险成本高于发行权证的收益,发行商便有亏损；相反,如果避险成本低于发行权证的收益,发行商便可获利。
发行商发行权证并非与投资者对赌市场
从上面的例子可以看出,因为执行的是"高买低卖"的策略,波动率越高,即股票价格变动幅度越大,发行商的避险成本也越高。考虑到这点,发行商会以较高的价格发行其权证。故波动率较大股票的权证价格会比较低股票的高。按照BS公式,在决定Delta值的所有因素中,只有波动率是不确定的。在连续进行避险(且交易成本为0)的情况下,发行商的避险成本与价格路径无关,它只依赖于标的股票的波动率。只要波动率事先确定并保持不变,避险成本就是一个常数,与标的股票的涨跌无关。利用Delta值进行动态避险,实际上就是利用标的股票复制了一个权证,然后卖给投资者。在综合考虑了各种因素后,比如间断避险及交易手续费,只要这个复制出的权证的隐含波动率,低于发行商卖给投资者的权证的隐含波动率,也就是说,发行商在波动率上"低买高卖"就会有盈利。
表1 权证价格的影响因素
影响因素 认购权证价格变化 认售权证价格变化
标的股价↑ ↑ ↓
履约价格↑ ↓ ↑
剩余期限↑ ↑ ↑
无风险利率↑ ↑ ↓
波动率↑ &n
