人民币连跌三日 债市中期无忧

　　央票自从改为隔周发行以后，较小的发行量对市场的影响力已经逐渐弱化，周二央行宣布一年期央票暂停发行，显示央行力图维持市场充足流动性的意图，以抑制经济增长下滑趋势。我们认为央行暂停央票的发行，其主要目的是为了加快央票余额下降速度，使存款准备金率持续下调的空间出现。这并非源于银行间市场资金的紧张，因为自9月中旬开启降息周期之后，市场资金情况明显变得充裕，从银行间债券市场上看，一方面，作为主要利率指标的7天期质押式回购利率加速下行；另一方面，全国性商业银行的资金净融出规模持续放大。那么，央行的操作表面上是为了释放流动性，其背后更可能是源于政府高层对于宏观经济形势的担忧和保增长的坚决。

　　消息面来看，人民币汇率中间价已经连续三日跌停，我们认为这并不是简单的市场波动行为，似乎预示着人民币兑美元汇率将出现阶段性的贬值，并具有一定的持续性。自7月份起人民币汇率扭转此前持续升值的走势，一直呈箱体波动，而在金融危机爆发、国内经济环境受威胁后，为防止出口形势的恶化，不排除政府在此时推出人民币贬值，拯救经济。最近108个基点的大幅降息也反映出目前经济形势的紧迫性。但值得注意的是，虽然7月份以来人民币兑美元汇率暂停升值，但由于期间美元兑其他货币持续升值，造成人民币对其他货币汇率也呈现加快升值的势头，加大了使用其他货币结算的出口企业的汇率风险。

　　我们预测，贬值的趋势将在中期内持续。首先，外需下滑的态势可能持续，出口减速在短期内难以扭转；其次美元阶段性走强可能将持续；再次，中国经济形势的根本好转还需要一段时间，期间外汇资金净流出的压力将长期存在。这对于市场资金面来说形成考验，人民币贬值的最大负面效应造成外资加快流出，但这将降低央行的对冲压力，货币政策的灵活性将更强。我们认为，为避免热钱快速流出的局面，汇率可能保持稳步小幅贬值的方式。

　　总体来讲，货币市场利率的走低、央票的停发、政策预期均对债市形成利好，相对股市来说，债市更具确定性，具有相对优势。