2008-3-3 10:22:00 来源: () 网友评论篇
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股市的连续调整虽然令许多投资者望而却步，但在市场出现无效性的同时，也出现了一些意想不到的投资机会。当人们对跌跌不休的股票避之唯恐不及时，一些认购权证由于特殊的结构设计，导致其涨跌幅大于正股，为投资者提供了安全套利或对冲风险的机会。
如果算上攀渝钛业(000515.SZ)和*ST长钢(000569.SZ)这两只具有权证特点的股票，目前沪深股市共有15只认购权证。以2月29日收盘价计，有7只权证/准权证相对其正股出现了折价，其中钢钒GFC1(031002.SZ)、攀渝钛业和*ST长钢等三只攀钢系权证/准权证的折价率更分别高达13.18%、14.84%和16.38%，同另8只相对于正股出现高溢价的权证相比，尤其同其中溢价最高的上汽CWB1(580016.SH)(相对上海汽车600104.SH)溢价达到93.56%)相比，这类高折价权证显然已被市场严重低估，更具投资价值。
认购权证为何出现折价
世纪证券债券与权证分析师鲍松柏对金融界网站表示，权证有三个要素，即行权价格、行权比例和权证的即期价格。“现在市场在调整，未来不被看好，正股肯定受影响，权证的价格也容易被低估。”
“五粮液(000858.SZ)跟它的权证五粮YGC1(030002.SZ)存在1：1.402的转换杠杆，如果涨上去，权证当然比正股更赚钱，尤其五粮液本身还有股权激励计划和整体上市和资产注入题材。”鲍松柏举例说，“但投资者可能担心，万一五粮液股票受市场拖累而大跌，那么五粮YGC1由于杠杆的存在，跌幅就会比五粮液更大。”
鲍松柏认为，权证市场的“投机主要是认沽权证上”，而由于计算起来复杂，个人投资者对认购权证的转换比率不太了解，这也是认购权证大面积出现折价的原因。
国信证券另类投资部的杨万林也对金融界网站表示，当前认购权证出现折价的主要原因是机构投资者很少参与，散户又缺乏了解，“造成它们的波动性差点，满足不了很多散户的赌博心理。”
“尽管权证交易只收取佣金，没有印花税，基金等机构投资者要买卖权证需要向监管部门履行很多手续，”杨万林补充说，“而且国内权证杠杆比例小，可以容纳的资金有限，无法满足大资金的对冲要求，所以机构很少参与。”
杨万林表示，个人投资者则可能因为最近大盘下跌，不看好认购权证。甚至有可能多数个人投资者根本不明白一些认购权证同其正股间存在转换比率，只简单地看到认购权证的即期价格加上行权价格高于正股价格。加上担心正股下跌，更加不愿进场炒作权证。
“认购权证一般都存在折价，除非到了转股时间窗口。”杨万林说，“国内的市场无效，套利机会比较多。”
鲍松柏也认为，在“正股和权证之间做一个套利是可行的”。
权证对冲原理
“股神”巴菲特的老师本杰明·格雷厄姆在其《证券分析》中详述了利用普通股与权证、优先股等高级证券之间的价差进行对冲(hedging)的模式：
“当市场走下坡路时，品质优异的可转换证券对比普通股所存在的优越性就洞若观火了。高级证券价格的贬损程度通常没有普通股价格那么剧烈，这样两种价格从原先接近转换平价的关系，变为出现很大的价差。……这类情况出现的可能性，为一种被称为‘对冲’的特殊的市场操作创造了条件，即操作者买入可转换证券，并以接近转换平价的价格卖空与之对应的普通股。如果市场的升势历时而不衰，操作者将对高级证券实施转换，从而以轻微的损失结束操作，该损失包括开始的价差加上置存费用。但是如果市场的大势大幅回落，他可以通过“撤消”原操作的操作——卖出高级证券并买回普通股——而大赚一笔。”
格雷厄姆指出，由于这类对冲交易中不存在亏损的可能性，因此高级证券购买成本中的相当一部分可以采用借款的方式取得，这就大大提高了操作者自有资金的利润率。“只要客观条件有利，这种形式的操作提供了一种获得巨大利润的机会，而对应于利润的可能损失却十分有限。它尤其适合做为一种抵补其他金融契约风险的工具，因为这种操作获得利润的条件是市场在下行通道中运行，此时其他持有证券很可能出现亏损。”
格雷厄姆还指出，对冲的一种中间形式的操作程序是：买进可转换证券，同时卖出对应于这些证券的普通股的一部分，比方说通过转换可获得的普通股的一半，在这个基础上，无论普通股的价格大起或是大落，操作者都将获得利润，这也许是最为科学的对冲形式，因为它无需顾及未来价格的走势。
折价权证的套利模式
格雷厄姆指出，高级证券对冲模式成立需要先决条件，一是“当市场走下坡路时”，二是“借入用于卖空的
